Par Jamie McGeever
Les obligations à long terme américaines ont récemment fait l'objet de toutes les attentions, le rendement des bons du Trésor à 30 ans ayant franchi la barre des 5 % et s'approchant de son plus haut niveau depuis deux décennies. Mais Washington est également confronté à un problème de dette à court terme. Les coûts d'emprunt à l'avant de la courbe – pour les échéances allant jusqu'à deux ans inclus – grimpent en flèche, s'établissant à 4 % ou près de ce niveau, alors que le choc énergétique déclenché par la guerre en Iran fait grimper l'inflation et assombrit les perspectives de baisse des taux d'intérêt par la Réserve fédérale.
La hausse des rendements à long terme – l'adjudication de mercredi sur les obligations à 30 ans s'est vendue à plus de 5 % pour la première fois depuis 2007 – a fait la une des journaux, mais les rendements à court terme ont en réalité grimpé encore plus fort. Le rendement à deux ans a augmenté de 50 points de base cette année, tandis que celui à 30 ans a progressé de 20 points de base.
Pour un Trésor qui doit émettre et refinancer d'énormes montants de dette à court terme, c'est préoccupant.
Les émissions américaines de dette à court terme ont plus que triplé au cours de la dernière décennie et dépassent désormais 100 % du PIB, selon les analystes de BlackRock.
Les émissions de bons du Trésor au cours des quatre premiers mois de cette année ont totalisé 9 140 milliards de dollars, soit environ 85 % du total des emprunts du Trésor. C'est la part la plus élevée depuis la crise financière mondiale.
L'émission et le refinancement à court terme constituent une stratégie logique en présence d'une courbe des taux « normale », où les taux d'intérêt des titres à court terme sont inférieurs à ceux de la dette à plus long terme. Mais cette approche expose également fortement le Trésor à une hausse des coûts de financement, et la stratégie semble moins judicieuse lorsque la Fed s'oriente vers une hausse des taux directeurs et que la courbe s'aplatit. "Si l'émission de bons du Trésor à court terme peut se justifier à court terme", fait valoir Joseph Brusuelas, économiste en chef chez RSM US, "le recours excessif à cette stratégie ouvre la voie à des distorsions sur les marchés financiers et augmente le risque d'une hausse des coûts en cas de flambée de l'inflation."
LAISSONS FAIRE
Rien de tout cela ne signifie qu'une crise de la dette américaine se profile. Si le risque d'une grève des acheteurs est faible à l'extrémité longue de la courbe, il est infinitésimal à l'extrémité ultra-courte. Il y aura une longue file d'investisseurs prêts à acheter des bons du Trésor et des obligations à deux ans sur le marché le plus liquide de la planète en échange d'un rendement annuel de 4 %. Le solde de près de 8 000 milliards de dollars des fonds monétaires américains témoigne de l'énorme appétit pour les bons du Trésor américains.
Et n'oublions pas que la Fed achète environ 40 milliards de dollars de bons du Trésor chaque mois dans le cadre de sa gestion de la liquidité afin de garantir des réserves suffisantes dans le système bancaire. Le risque le plus réaliste est qu'un cercle vicieux se mette en place, susceptible de restreindre les options de politique budgétaire du gouvernement américain.
À moins que Washington ne commence à réduire ses dépenses ou à augmenter les impôts – une perspective peu probable quel que soit le parti au pouvoir à la Maison Blanche –, il devra emprunter davantage pour honorer ses engagements actuels et futurs, et ce refinancement ainsi que ces nouveaux emprunts devront être effectués à des taux toujours plus élevés. En extrapolant, la perspective à long terme est celle de déficits budgétaires persistants et importants et d'un ratio dette/PIB élevé.
Les dépenses de Washington consacrées au paiement des intérêts représentaient déjà près de la moitié des 1 870 milliards de dollars de dépenses discrétionnaires de l'année dernière, et le Congressional Budget Office, organisme non partisan, prévoit que les paiements d'intérêts nets pour l'exercice 2026 dépasseront les 1 000 milliards de dollars, soit plus que le budget de la défense. De plus, la hausse des taux à court terme pourrait involontairement creuser le déficit budgétaire en augmentant les coûts du service de la dette, “renforçant potentiellement les pressions inflationnistes qu'ils sont censés contenir”, a écrit cette semaine David Andolfatto, professeur d'économie à l'université de Miami. Il note que le taux moyen de la dette fédérale négociable à la fin de l'année dernière était d'environ 3,5 %, soit près de trois fois plus élevé qu'il y a cinq ans . Il est désormais plus élevé et devrait continuer à grimper .
Les responsables du Trésor ne perdent donc peut-être pas le sommeil à cause d'une ou deux adjudications de dette décevantes, mais la spirale des coûts de financement d'un déficit public croissant pourrait bien en empêcher certains de dormir.
(Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur, chroniqueur pour Reuters.)
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